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經(jīng)濟態(tài)勢如何?行業(yè)前景咋樣?政策風向是什么?居民收入、養(yǎng)老金漲沒漲?中國網(wǎng)財經(jīng)特別策劃財訪間，專訪權威專家、學者、企業(yè)家，用宏觀數(shù)據(jù)描繪經(jīng)濟脈絡，從細微之處透析發(fā)展機遇。

中國網(wǎng)財經(jīng)10月10日訊(記者 暢帥帥)“中國用45年的時間把一個貧窮落后的國家建立成一個正在走向現(xiàn)代化的國家，是了不起的偉大成就。”中國人民大學國家金融研究院院長吳曉求表示，同時我們也要看到當前中國經(jīng)濟的一些問題。

關于此前社會熱議的“爛尾樓”問題，吳曉求認為，房地產(chǎn)政策核心是不要讓購房者承擔不應該承受的風險，憑什么交了錢樓卻沒有了，這個制度一定要改革。

(相關資料圖)

“中國存在資本市場之謎。”在吳曉求看來，經(jīng)過30多年發(fā)展，中國經(jīng)濟規(guī)模已經(jīng)達到121萬億，中國資本市場市值也達到82萬億，但市場本身沒有什么成長性，沒有厚度，沒有競爭力，功能還停留在融資的市場。資本市場本質(zhì)上是財富管理的市場，如果僅僅是融資市場，是不可能持續(xù)下去的。

吳曉求指出，處在百年變局中的中國金融面臨三大任務：

一是中國金融必須推動結構性改革，完成功能轉型。

二是進一步推動中國金融的市場化改革。核心功能是如何更好地推動經(jīng)濟結構轉型、產(chǎn)業(yè)升級迭代，這是中國金融面臨的艱難任務。沒有市場化的轉型，沒有市場化改革的深化，就很難完成這一目標。

三是著力推進中國金融的國際化，推動中國金融的開放。中國金融不能是封閉的，封閉是沒有出路的，封閉成不了現(xiàn)代金融，也成就不了一個偉大的國家。

本文根據(jù)吳曉求在“百年變局下的中國經(jīng)濟金融形勢與未來”研討會上的演講整理，以下為發(fā)言實錄(略有刪減)：

中國經(jīng)濟當前的確存在一些矛盾和困難，如何化解這些矛盾是當務之急。中國用45年的時間把一個貧窮落后的國家建立成一個正在走向現(xiàn)代化的國家，是了不起的偉大成就。同時，我們也要看到當前中國經(jīng)濟的一些問題。

我始終認為，一定要讓市場主體、投資者、企業(yè)家和消費者有信心。信心缺乏經(jīng)濟就好不起來。我們要去了解信心缺乏背后的原因究竟是什么。

當前，社會比較關心的熱點問題大概有二個：

第一是房地產(chǎn)問題

最近，密集出臺了很多房地產(chǎn)方面的政策，這些政策應該會慢慢見成效。房地產(chǎn)政策核心是不要讓購房者承擔不應該承受的風險，憑什么交了錢樓卻沒有了，這個制度一定要改革。我雖然不研究房地產(chǎn)，但根據(jù)我的常識，首付也交了，按揭也辦了，錢都交了，現(xiàn)在卻告訴購房者房子爛尾了，或不能按時交房，這種制度設計非常令人困惑，而且這么多年，還在不斷地產(chǎn)生這種問題。風險當然要由房地產(chǎn)商來承擔，怎么能讓購房人來承擔?

所以，制度設計很重要。最近中央出臺的一系列政策是恰當?shù)?，看到了問題的實質(zhì)。我不是說要回到一、二十年前把房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)的階段，但我仍然認為，房地業(yè)是國民經(jīng)濟體系中的一個重要產(chǎn)業(yè)，與人民的生活密切相關。

第二是資本市場。中國存在資本市場之謎。經(jīng)過30多年發(fā)展，中國經(jīng)濟規(guī)模已經(jīng)達到121萬億，中國資本市場市值也達到82萬億，但市場本身沒有什么成長性，沒有厚度，沒有競爭力，功能還停留在融資的市場。資本市場本質(zhì)上是財富管理的市場，如果僅僅是融資市場，是不可能持續(xù)下去的。

回想一下全球資本市場成長的歷史，之所以生生不息，富有生命力，一定有其內(nèi)在原因。如果僅僅是一個融資的市場，市場是不會成長的。并不是說不可以有融資，而是說資產(chǎn)必須要有成長性，要有財富管理的效力。如果資產(chǎn)沒有成長性，只是一個為企業(yè)融資提供便利的市場，怎么可能持續(xù)下去呢?

30多年來，我們?nèi)匀煌Ａ粼谶@樣的概念中，認為資本市場就是為企業(yè)融資提供便利，過去是為國有企業(yè)解困融資提供便利，現(xiàn)在是為高科技企業(yè)融資提供便利，理念沒有本質(zhì)變化。誠然，金融特別是資本市場要為中國的高科技企業(yè)服務，要服務于國家戰(zhàn)略，這是大的方向。但在政策和制度的設計中，如果只停留在為企業(yè)融資提供便利，無論這是哪種類型的企業(yè)，都是片面的。市場資金來自于公眾，公眾投資需要回報，因為他們承擔了相應的風險。金融學的基本原理是，收益和風險必須匹配，不匹配金融活動不可能持續(xù)下去。

資本市場一定是為投資者的財富管理服務，因為這類資產(chǎn)是投資者重要的組合資產(chǎn)類型。這種資產(chǎn)類型要有成長性，要有足夠的透明度。所以，中國資本市場必須要進行功能轉型，從融資的市場轉為投資的市場，從一個為企業(yè)提供融資便利的市場變成為投資者提供成長性、透明度好的資產(chǎn)市場。

如何由融資市場轉向投資市場?為什么轉型如此困難?原因在哪里?我可能是中國研究資本市場時間最長的教授之一，大約從30年前就開始了，1993年我被人民大學評為教授后，就在思考未來主要做什么研究，不經(jīng)意間轉向了金融特別是資本市場研究。

在研究資本市場的30年時間里，我參與了一些改革，包括股權分置改革、注冊制改革，并極力去推動這些改革。中國資本市場只有走市場化道路才可能建成一個有價值的資本市場。所以，我積極參加并極力推動股權分置改革和注冊制改革。

今天的市場不僅沒有成長性，更缺乏信心，讓人憂慮。這些天我總在思考問題究竟出在哪里。我一直在思考，為什么在中國，公司在排隊上市?為什么在成熟市場就很少有排隊上市的現(xiàn)象?為什么上市之后很多控股股東、實控人以及大股東三年禁售期一過就開始減持?這是很嚴重的問題，一定有巨大的制度性尋租空間、巨大的排隊性溢價、巨大的制度漏洞，財富不斷地從這里“漏”出去了。只要有排隊現(xiàn)象一定有制度性問題。有排隊就有制度性誘導，因為通過排隊能夠獲得超額利益、尋租性利益、制度性溢價，所以，必須進行相應的制度改革。

漏洞在哪里?為什么會讓企業(yè)家們?nèi)绱思逼鹊嘏抨犐鲜?他們真的是為了企業(yè)更大的發(fā)展去上市嗎?可能有這類企業(yè)，但不是很多。相當多的企業(yè)排隊上市就是為了高溢價套現(xiàn)減持，獲得財富上的暴富。

資本市場主要由三部分組成：資產(chǎn)供給端、投資需求端和交易端。IPO、減持、增發(fā)屬于資本市場資產(chǎn)供給端，對面是投資需求端，包括機構和個人投資者，中間有個交易端。如果把監(jiān)管納入其中就是四端，不考慮監(jiān)管就是三端。

這三端哪里出現(xiàn)了制度性誘導?資產(chǎn)供給端的制度設計是問題的核心和誘因。投資需求端沒有問題，以前總有人說投資者不理性。現(xiàn)在投資者為什么信心不足?有人說現(xiàn)在遍地是黃金，對投資者來說可能都是風險。只要資產(chǎn)供給端的漏洞沒有修補好，投資者對這個市場是望而卻步的。這幾天政策調(diào)整似乎放在交易端，實際上交易端有問題但不是最根本的問題。

交易端的確有兩個節(jié)點需要調(diào)整和完善：一是如何降低交易成本?傭金、印花稅下調(diào)很重要，現(xiàn)在都電子化交易了，不需要那么高的傭金。印花稅下調(diào)有積極的導向作用。交易端(也可以是投資端)需要關注的還有一個量化交易、程序化交易問題。一般意義說，我們要支持技術進步對交易方式的改革。人類歷史從過去手工(紙質(zhì))交易演進到電子撮合交易，這本身就是巨大進步?，F(xiàn)在有人認為量化交易、高頻交易破壞了市場交易結構。我們要找到這種判斷的邏輯在哪里。我們需要規(guī)范量化交易，因為其可能使市場交易處在不公平的狀態(tài)。量化交易對中國市場來說可能是一個外來物種，會對這個市場交易生態(tài)帶來巨大災難。如果交易端破壞了市場生態(tài)鏈，就需要對其進行規(guī)范和監(jiān)督。

除上述之外，我不認為其他交易端的改革或規(guī)則調(diào)整有意義，包括100+1、T+0等。有人說量化交易本質(zhì)上是T+0交易，面對普通投資者來說，是不公平的。如果不公平，就要對量化和融券做技術性改革。從理論上說，限售股是不能作為融券標的物。政策研究和制度設計，要有學理基礎，不能生搬硬套。

投資需求端，我不認為有制度性問題，主要是信心問題。投資需求端是資產(chǎn)供給端改革的結果，是生態(tài)鏈良性循環(huán)的結果。所以，必須改造市場生態(tài)鏈。生態(tài)鏈中資產(chǎn)供給端問題最大，嚴重破壞了中國資本市場的生態(tài)鏈，資產(chǎn)供給處在無約束地擴張的狀態(tài)。

我們可以做一些更細致的研究。有人說，把IPO停下來是恢復生態(tài)鏈的首選。我不認為完全停下來是最佳選擇。注冊制的含義是，只要達到標準就可以申請上市。我們重點思考的是：為什么有那么多企業(yè)在排隊上市?2005年股權分置改革時，我們當時的主要目標，就是如何讓那些不流通的股份通過對價機制實現(xiàn)全流通，這里的大股東主要是國有股。股權分置改革的大方向是正確的，我曾深度參與了股權分置改革的全過程，包括理論上的認證和方案的設計等。

今天看來，雖然大方向是對的，但也留下了漏洞，對IPO之前的股東股份減持沒有明確的財務和分紅約束，只有一個期限鎖定。控股股東和實控人三年禁售期過后就可以減持。至于三年后企業(yè)能做成什么樣，沒有約束。很多企業(yè)IPO后，大股東過了三年禁售期就開始減持。IPO融了20億，中間增發(fā)融了5個億，一共融了25億，其間創(chuàng)造的利潤遠遠低于融資額，企業(yè)并沒有為社會創(chuàng)造應有的價值。IPO時材料顯示凈資產(chǎn)收益率20%。市場給了你25億現(xiàn)金，這是最高級的凈資產(chǎn)。若按IPO材料計算，如若外部條件沒有發(fā)生巨大變化，總能創(chuàng)造與25億資金相匹配的利潤吧?但大多數(shù)企業(yè)實現(xiàn)不了這個起碼要求。企業(yè)大股東IPO的目的,不是要把企業(yè)做好做優(yōu)，而是放在大股東大幅度溢價減持上。大股東減持規(guī)則，誘使企業(yè)排隊上市，誘導大股東溢價減持，這是破壞市場生態(tài)鏈最根本的制度安排。所以。我們必須對減持做合理且符合市場要求的嚴格約定。

今年8月24日，我在一個重要論壇上發(fā)言，建議監(jiān)管部門一定要把注意力放在資產(chǎn)供給端特別是存量資產(chǎn)的減持規(guī)則上，這是最根本的問題。8月27日又出臺了相關政策。我認為，進一步規(guī)范減持標準，是正確的方向。

現(xiàn)在IPO也開始出問題了。注冊制改革的方向是正確的，但如若成為沒有風險邊界的注冊制，那就會出大問題。主要指標都是負值的企業(yè)都可以上市，是對注冊制改革的曲解。實際上這些指標都達到了退市標準，但卻上市了。所以，沒有風險邊界的IPO是不行的。

支持高科技企業(yè)發(fā)展，這沒有問題，但如若這家高科技企業(yè)沒有數(shù)據(jù)表明其具有可持續(xù)經(jīng)營能力，就不能IPO。上市公司可以不盈利，但必須具備可持續(xù)經(jīng)營能力。數(shù)據(jù)表明，主要指標是負值的企業(yè)，沒有任何證據(jù)表明它具有可持續(xù)經(jīng)營能力，一個季度營收只有區(qū)區(qū)10萬元，這怎么可能具有可持續(xù)經(jīng)營能力，這類企業(yè)實際上可以由風險投資去完成，包括天使基金、PE/VC去完成。

我們不要混淆資本市場前端業(yè)態(tài)的投資者和資本市場中公眾投資者的風險邊界。資本市場上公眾投資者的風險邊界很窄，他們的收益也相對有限。市場前端資本投資者面臨的風險邊界很大，同時他也可能獲得巨大收益。我們要尊重資本市場的客觀規(guī)律，尊重風險與收益的平衡。

最后，我強調(diào)一下，處在變革時期的中國金融面臨三大任務：

1. 中國金融必須推動結構性改革，完成功能轉型。

2. 進一步推動中國金融的市場化改革，核心功能是如何更好地推動經(jīng)濟結構轉型、產(chǎn)業(yè)升級迭代，這是中國金融面臨的艱難任務。沒有市場化的轉型，沒有市場化改革的深化，就很難完成這一目標。

3. 著力推進中國金融的國際化，推動中國金融的開放。中國金融不能是封閉的，封閉是沒有出路的，封閉成不了現(xiàn)代金融，也成就不了一個偉大的國家。

這可能是百年變局中的中國金融所面臨的三大任務。